Como o mercado acionário afeta as tomadas de decisões pelas empresas

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O mercado acionário reflete o que acontece no mundo real: quando uma empresa apresenta resultados financeiros ruins, o preço das suas ações cai, ou sobe se ela estiver sob a mira de compra de outra. Contudo, a pesquisa da Wharton mostra que o impacto sobre o mercado financeiro não se resume a isso. A reação das ações, por sua vez, afeta a tomada de decisão de uma empresa numa espécie de circuito que se realimenta. Quando as decisões da empresa dependem do mercado, o valor de mercado da empresa aumenta. 

Itay Goldstein, professor de finanças da Wharton, conversou com a Knowledge@Wharton sobre esse fenômeno pouco estudado e que foi analisado por ele em sua pesquisa “Incentivos para produção de informações nos mercados quando os preços afetam o investimento real” (The Incentives for Information Production in Markets Where Prices Affect Real Investment). (Ouça o podcast clicando no alto da página).

Segue abaixo a versão editada da entrevista.

Knowledge@Wharton: Fale sobre sua pesquisa.

Itay Goldstein: Quero, inicialmente, recuar um pouco e estabelecer uma conexão entre minha pesquisa e o conjunto mais amplo de pesquisas, já que o meu trabalho é parte de um grupo de estudos nos quais tenho trabalhado durante os últimos dez anos aproximadamente. Conforme sugere o título da pesquisa, estou interessado na repercussão dos mercados financeiros sobre o lado real da economia, dos investimentos ou outras decisões que afetam o lado real da economia.

E para compreender por que esta minha pesquisa é necessária, por que ela é importante, vale a pena assinalar que o paradigma tradicional das finanças consiste em pensar o mercado financeiro mais ou menos como uma espécie de espetáculo secundário. As pessoas estudam a formação dos preços, como eles refletem as informações que circulam, como os preços dos ativos são gerados em estado de equilíbrio. O mercado financeiro, porém, é um dado real e é afetado pelos fluxos de caixa da empresa, pelo que a empresa está fazendo. Contudo, não há nenhum feedback. O mercado financeiro parece não afetar o que a empresa fará.

O que venho tentando fazer em uma série de pesquisas ─ minha pesquisa atual é apenas a última desse conjunto ─ é quebrar o paradigma e pensar em um mundo em que o mercado financeiro não apenas reflete o que as empresas estão fazendo, como também afeta também o que elas fazem. Isto porque, no fim das contas, quando pensamos no assunto, observamos que há inúmeros operadores nos mercados financeiros que gastam muito tempo, energia e esforço para ter lucro. Eles produzem informação. Negociam com base em informação e a informação com que trabalham se reflete nos preços.

Portanto, é natural acreditar que quem toma decisões do lado real da economia ─ gerentes de empresas, credores, órgãos reguladores, empregados, clientes etc. ─ levarão em conta o que os preços lhes dizem, o que dizem as informações sobre os preços e, em seguida, agirão de acordo com as informações recebidas.

Segue um exemplo muito prático disso: digamos que você seja o CEO de uma empresa importante e acaba de anunciar um grande investimento. Talvez uma fusão ou aquisição, um investimento em uma nova fábrica ou uma nova linha de produto. Você faz o anúncio e, no dia seguinte, o preço das suas ações cai. O que você faz? Provavelmente, como CEO sintonizado com o mercado, você sabe que há informação no mercado que pode lhe ser vantajosa, o que lhe permitirá reconsiderar sua decisão e até mesmo cancelar o investimento.

Esse é o tipo de canal que estou investigando: como as informações sobre preços afetam as decisões reais e, por sua vez, como essas decisões reais também se refletem nas informações dos preços, de modo que temos aí um circuito de realimentação onde tudo é determinado conjuntamente.

A pesquisa estuda o incentivo para a produção de informações quando as pessoas sabem que suas informações afetarão as decisões da empresa como decorrência dos fluxos de caixa e dos valores da companhia.

Basicamente, mostramos que a partir do momento em que acreditamos que essas decisões produzem informação que, por sua vez, se reflete no preço das ações, há um efeito de amplificação que torna os choques muito maiores sobre o estado de equilíbrio.

Knowledge@Wharton: Você poderia falar um pouco mais sobre suas conclusões? Acho que você fez alusão a elas em sua resposta.

Goldstein: Em primeiro lugar, o que observamos é que os especuladores dos mercados financeiros tendem a produzir mais informações quando acreditam que os investimentos se concretizarão. Voltando ao exemplo que dei, digamos que o CEO tenha anunciado um possível investimento. Os especuladores vão começar a produzir informações e a negociar com base nelas.

Eles não têm dúvida de que se não houver investimento, não há razão para produzir informações, porque nesse caso seriam informações obsoletas. Portanto, é mais provável que produzam informações quando houver realmente possibilidade de que os investimentos ocorram. Aí então eles se envolverão até o fim. Esse é um efeito que ocorre em nosso modelo.

O que acontece de mais interessante como consequência disso é que há um efeito de amplificação da lucratividade sobre o valor da empresa. Isso consiste basicamente em duas camadas. Uma delas é a que acabei de mencionar. Quando as oportunidades de investimentos são mais prováveis, o volume de informações é maior. Portanto, de modo geral, nos bons tempos, quando os investimentos são mais prováveis, haverá mais informações nos mercados financeiros.

Na segunda camada, as informações sobre os mercados financeiros aumentam o valor das empresas. Isto porque quando há mais informações nos mercados financeiros, gerentes, diretores, empregados etc. podem tomar decisões com base num volume maior de informações, o que aumenta o valor da empresa.

Vamos juntar as duas camadas. Na primeira, nos bons tempos, a produção de informações será maior. Na segunda: quando o volume de informações é maior, um número maior de empresas se beneficiará dele. O que se tem, basicamente, é um efeito de amplificação. À medida que passamos dos maus tempos para os bons, não só temos o efeito direto dos bons tempos, como também, além disso, haverá mais informações que nos ajudarão a tomar decisões ainda melhores, e nosso valor aumentará mais ainda.

Knowledge@Wharton: Você poderia nos dar alguns exemplos do mundo real sobre essas informações que você mencionou e o efeito delas sobre os preços das ações?

Goldstein: Claro, sem dúvida. Que tipo de informação, por exemplo, os gerentes podem pegar do mercado acionário? Digamos que uma empresa acaba de anunciar que pretende adquirir outra. Nesse momento, o que os especuladores geralmente fazem é começar a coletar informações sobre a aquisição, isto é, se ela seria uma ideia boa ou ruim. Há pesquisas anteriores segundo as quais as informações dos mercados acionários indicam, de fato, se as aquisições serão bem-sucedidas ou não. Portanto, é como se o mercado soubesse o que iria acontecer. Quem está no mercado reúne informações e faz cálculos que podem orientar decisões reais. Portanto, a empresa anuncia uma aquisição, o mercado começa a estudá-la e tenta negociar com base no que acham do negócio, isto é, se é ou não uma boa ideia.

Vamos imaginar que as pessoas chegaram à conclusão de que a aquisição não é uma ideia muito boa. O que elas fazem? Vão começar a vender suas ações. Quando isso acontece, os preços caem. Agora um gestor olha para os preços das ações e diz: “Acabei de anunciar uma aquisição e os preços caíram. Talvez o mercado não acredite que seja uma boa ideia.” Nesse momento, ele provavelmente dirá: “Fiz minha análise, fizemos simulações, projeções etc., mas o mercado não acha que seja uma boa ideia. Talvez devêssemos abandoná-la.” Esse é o tipo de informação que tenho em mente.

A aquisição é apenas um exemplo. Pode ser qualquer coisa. Pode ser uma empresa que acabou de anunciar a abertura de uma nova unidade em outro país. É lançado um press release com a notícia e o mercado reage. Se a reação for negativa, talvez a empresa reconsidere a decisão.

Knowledge@Wharton: Você chegou a alguma conclusão que o surpreendeu quando fazia a pesquisa?

Goldstein: Eu diria que esse efeito de amplificação para o qual chamei a atenção não era uma coisa de que eu pretendia tratar. Achei esse um resultado muito interessante da análise financeira básica. A ideia é que quando os indicadores da empresa melhoram, há mais informações e a empresa prospera ─ portanto, quaisquer mudanças nos indicadores será amplificada desse modo.

O que mais me surpreendeu foi o fato de que esse efeito, conforme descobrimos, pode ser muito amplo e trazer consigo um ponto de virada, quando, de repente, as informações somem completamente do mercado e, como consequência disso, o volume de investimentos cai drasticamente e o valor da empresa também cai acentuadamente. Portanto, a amplificação, em certos momentos, pode ser muito importante. E talvez seja isso que mais tenha me surpreendido.

Há muita pesquisa na área de microeconomia e finanças que está tentando compreender a amplificação nos mercados financeiros. Isto porque muita gente que acompanha o mercado financeiro e o estuda tem essa impressão de que as coisas foram amplificadas. Um pequeno choque nos indicadores pode ter grandes consequências sobre os preços, os investimentos da empresa e coisas parecidas. Já foram propostos alguns mecanismos estudados e testados nesse sentido.

O que me chamou a atenção foi que é possível sugerir um mecanismo totalmente novo que irá gerar esse tipo de amplificação. E esse novo mecanismo se baseia totalmente nas informações oriundas dos mercados financeiros. Portanto, no momento em que acreditamos que o mercado financeiro tem informações úteis para decisões reais de investimentos, essa amplificação se seguirá naturalmente.

Knowledge@Wharton: Quais seriam algumas implicações práticas das suas descobertas?

Goldstein: Em relação às implicações práticas, é preciso levar em conta os diferentes públicos: operadores dos mercados financeiros, gerentes de empresas e órgãos reguladores do governo.

No caso dos operadores dos mercados financeiros, é importante que levem em consideração o fato de que o modo como negociam e o efeito resultante disso sobre os preços não acaba nos mercados financeiros, mas transborda para a economia. Como os preços caem, as pessoas ficam mais pessimistas, investem menos, o valor real da empresa pode diminuir e, como consequência, tornar realidade o que se previa. Por isso, os gerentes de grandes fundos de hedge e de fundos mútuos e outros grandes especuladores devem levar em conta o fato de que também eles influem no que a empresa fará. Portanto, não se trata apenas de transações em busca de lucro.

Já os gerentes das empresas devem estar atentos ao fato de que há lições a serem aprendidas com as informações contidas no preço. Quando tomam uma decisão, devem observar a reação do mercado e compreender o que ele está lhes dizendo. Todos estamos em busca de feedback nas coisas que fazemos e, nesse sentido, os gerentes de empresas não são diferentes. Portanto, quando estiverem pensando em tomar uma decisão, há muitas informações úteis a serem levadas em consideração e que são oriundas do mercado. Para compreender esses resultados teóricos derivados ─ é muito importante compreender a natureza dessa informação, até que ponto devemos confiar nela etc.

No que diz respeito aos órgãos reguladores: eles estão constantemente preocupados com a volatilidade do mercado, com o fato de que os preços dos ativos oscilam para cima e para baixo, às vezes sem nenhuma razão aparente para isso, dependendo dos indicadores. Eles não deveriam se preocupar com o mercado apenas, mas com o efeito real do mercado na medida em que ele tem repercussão sobre decisões firmes e sobre a economia real. Descrevemos esse fato aqui, e acho que o mecanismo de equilíbrio que descrevemos é algo que seria útil para que compreendam como é importante controlar o mercado acionário e observar as consequências produzidas por ele para a economia real.

Destacamos em outro estudo que pôr restrições sobre vendas a descoberto talvez fizesse sentido, já que elas poderiam resultar em manipulação dos preços das ações que reduzem o investimento real, portanto é importante que tenham alguma restrição, conforme fizeram os órgãos reguladores em 2008. Essa é uma questão que volta e meia vem à tona. Por isso, eu diria que para esses três públicos, são essas as implicações práticas que temos.

Knowledge@Wharton: O que diferencia sua pesquisa de trabalhos anteriores nessa área?

Goldstein: Acho que o paradigma tradicional de finanças consiste em pensar o mercado acionário como um espetáculo secundário. É como se disséssemos: “Queremos compreender os preços dos ativos, queremos entender o que determina o preço, como ele é afetado pelo risco e pela informação”, mas não há tentativa alguma de refletir sobre a influência que têm sobre os indicadores. Portanto, em relação ao paradigma tradicional, acho que estamos mostrando essa ideia de que o mercado não apenas reflete o que acontece na empresa, mas ele também a afeta. E, por causa disso, há efetivamente um circuito intrincado de realimentação entre o mercado e a economia real.

Conforme eu disse, fiz vários estudos nessa mesma linha na última década aproximadamente, e várias outras pessoas também. No caso desta nossa pesquisa específica, a novidade foi que analisamos os incentivos aos especuladores do mercado financeiro para produzir informações ─ como esse incentivo é afetado pelo circuito de realimentação entre os mercados financeiros e a economia real e como isso pode gerar o mecanismo de amplificação. De modo geral, os trabalhos anteriores que levaram em conta o efeito de feedback, ou de realimentação, dos mercados financeiros para a economia real, pegaram suas informações nos mercados financeiros como fato consumado. Há pessoas lá fora informadas, gente que fará negociações cujo efeito será real. O que fizemos aqui foi recuar e indagar: “Espere um pouco. Como assim essas pessoas estão informadas? Elas têm de tomar uma decisão para produzir informações.”

Voltando ao meu exemplo, uma empresa anuncia uma aquisição, as pessoas que trabalham no mercado financeiro têm então de tomar uma decisão. Vamos agora produzir informações sobre a aquisição anunciada que nos permitirá negociar, ou vamos simplesmente deixá-la de lado e nos concentrar em outra coisa? Por isso, acho importante investigar essa decisão consciente dos participantes dos mercados financeiros de investigar e de produzir informações. É para isso que chamamos a atenção na pesquisa. Esse é o elemento fundamental por trás do mecanismo de amplificação.

Knowledge@Wharton: Como você pretende acompanhar os desdobramentos da pesquisa?

Goldstein: Essa é uma linha de trabalho à qual venho me dedicando nos últimos dez anos. Estou sempre pensando também em outras coisas que vêm como consequência desse efeito de feedback dos mercados financeiros. Acho que precisamos conectar esses mecanismos um pouco mais aos dados para obter evidências empíricas diretas mostrando que esse tipo de amplificação está em funcionamento.

A pesquisa que eu descrevi até agora é teórica no sentido de que é um modelo dos mercados financeiros. Tentamos simular o que acontecerá no mundo real com base nesse modelo. Contudo, conectá-lo aos dados e a partir disso obter evidências empíricas diretas de que esse tipo de mecanismo de amplificação está acontecendo é algo que me interessa muito fazer. Ressalto que já fiz trabalho empírico a esse respeito anteriormente para mostrar alguns elementos desse mecanismo de feedback ─ por exemplo, a comprovação de que os gerentes aprendem, de fato, com os preços das ações e suas decisões são afetadas por esses preços. No entanto, pensando no fato de que as informações se esgotarão, resultando na amplificação etc., isso é algo em que eu gostaria de trabalhar empiricamente.

Outra coisa que eu gostaria de fazer é dar continuidade à exploração teórica das implicações do circuito de realimentação entre os mercados financeiros e a economia real. Insisto que grande parte da pesquisa em finanças se dá no âmbito da ideia de que os mercados financeiros constituem um espetáculo secundário. Estamos apenas começando a compreender as implicações do fato de que eles também afetam a economia real.

Nesta nossa pesquisa, apontamos uma consequência disso, mas há outras. Vou fechar com um exemplo de outra consequência desse efeito real dos mercados financeiros que está em um dos meus últimos estudos. Trata-se do fato de que como há um efeito dos mercados financeiros sobre as decisões de investimentos, os especuladores costumam operar com base em notícias boas, e não ruins. Voltando ao meu exemplo do gerente que anuncia um investimento: se acharem que se trata de um bom investimento, haverá o incentivo de negociar com base nele. O gestor dobrará então o investimento. O valor da empresa aumentará ainda mais, o que lhe permitirá ter lucro com suas transações.

Por outro lado, se o gestor achar que se trata de notícia ruim e o investimento não for bom, ele não negociará. Os preços cairão e o investimento será cancelado, reduzindo a disponibilidade de oportunidades de lucros impedindo, portanto, que ele tenha lucro. Portanto, basicamente, sugerimos que haverá assimetria no tipo de informação que chegará ao mercado. As pessoas negociarão mais com base em informações positivas do que com base em informações negativas, e aí é possível que o mercado nos leve a um otimismo exagerado por causa disso. Isso é uma coisa que pretendemos explorar em uma pesquisa futura.

Citando a Universia Knowledge@Wharton

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"Como o mercado acionário afeta as tomadas de decisões pelas empresas." Universia Knowledge@Wharton. The Wharton School, University of Pennsylvania, [12 April, 2017]. Web. [26 April, 2017] <http://www.knowledgeatwharton.com.br/article/como-o-mercado-acionario-afeta-tomadas-de-decisoes-pelas-empresas/>

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"Como o mercado acionário afeta as tomadas de decisões pelas empresas" Universia Knowledge@Wharton, [April 12, 2017].
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