Não se preocupe com a curva de rendimento invertida: ninguém sabe de fato o que ela significa

A curva de rendimento invertida é o equivalente da alma penada na economia. Ela surge sempre que a ordem natural das coisas se inverte — neste caso, as taxas de juros de curto prazo ficam acima das de longo prazo.

 

A curva de rendimento dos títulos do Tesouro inverteu-se pela primeira vez em cinco anos em 27 de dezembro. Isto fez tremer aqueles que vêem no fenômeno um prenúncio de recessão. Contudo, a economia americana continua forte, e as pesquisas mostram que a maior parte dos cenaristas acredita que ela não sofrerá mudanças. Portanto, qual o significado da inversão da curva de rendimento?

 

“Creio que, às vezes, é presságio de recessão; outras vezes, não”, observa Marshall E. Blume, professor de Finanças e de Administração da Wharton. Desta vez, talvez não seja, acrescenta. “Todos os prognósticos são bastante favoráveis. Não há realmente excessos de espécie alguma na economia no atual momento; e, em geral, pensa-se em recessão como um tipo de tônico econômico para purgação dos excessos.”

 

Os estoques das empresas não estão excessivamente altos, observa Blume. Dados recentes do governo mostram que a inflação está crescendo, o que pode levar à recessão. Contudo, boa parte desse quadro se deve ao salto nos preços do petróleo no ano passado; entretanto, os preços se estabilizaram e não parecem estar aumentando mais. Além disso, a economia é menos dependente do petróleo do que no período recessivo da década de 70. Portanto, os aumentos no preço do petróleo devem afetar bem menos a economia como um todo, diz Blume.

 

Na verdade, há um certo exagero quando se diz que a curva de rendimento atual está invertida, observa Robert F. Stambaugh, professor de Finanças da Wharton. “Eu certamente não a descreveria como uma curva acentuadamente invertida. Alguns segmentos aparecem ‘achatados’ e tendendo para baixo.”

 

A curva de rendimento é representada por um gráfico em que uma linha descreve os rendimentos de curto prazo à esquerda, bem como rendimentos de longo prazo à medida que ela se desloca para a direita. De modo geral, as taxas de títulos do Tesouro de um e de três meses, à esquerda, ficam vários pontos percentuais abaixo dos títulos de 10, 20 e 30 anos à direita, já que os investidores exigem rendimentos maiores pelo fato de deixarem seu dinheiro aplicado por tanto tempo. Um ano atrás, o rendimento de três meses ficou acima de 2%, e o de 30 anos,  pouco abaixo de 5%.

 

A curva se inverte quando os rendimentos de curto prazo são mais elevados do que os de longo prazo. Neste mesmo período no ano passado, o título do Tesouro de dois anos teve rendimentos pouco superiores a 3%, e o de dez anos, cerca de 4,3%. Em fins de dezembro, o título de dois anos havia subido para 4,347%, superando por uma pequena margem o título de dez anos, que rendeu 4,343%.

 

Essa inversão, além de pouco acentuada, limitou-se a uma parte da curva apenas, observa Stambaugh. Os rendimentos de três anos continuaram inferiores aos de 10, 20 e 30 anos, embora a diferença tenha sido bem menos pronunciada do que a do ano anterior. “As pessoas comparavam os rendimentos de dois anos com os de dez, mas esse é o pior cenário que alguém pode imaginar.”

 

A curva achatou-se — e ficou invertida nesse segmento — porque os rendimentos de curto prazo subiram significativamente, enquanto os de longo prazo permaneceram iguais.

 

Na ponta do curto prazo, a causa é evidente: o Federal Reserve (Fed, o banco central americano) elevou as taxas de juros de curto prazo 13 vezes desde junho de 2004, aumentando as taxas básicas de 1% para 4,25%. Com a elevação das taxas, o Fed encarece os empréstimos contratados por indivíduos e empresas, reduzindo seus gastos. Isto resulta em um declínio da demanda, o que deve desestimular a subida dos preços, evitando a inflação.

 

De modo geral, uma elevação nos rendimentos de curto prazo é seguida por uma elevação menos pronunciada nos rendimentos de longo prazo. O Fed, porém, não tem controle direto sobre os rendimentos de longo prazo, que obedecem às oscilações da oferta e da procura, uma vez que os títulos são negociados no mercado secundário.

 

O “enigma’ de Greenspan

A pergunta fundamental que hoje se coloca é a seguinte: por que as taxas de longo prazo insistem em permanecerem baixas, apesar dos esforços do Fed? Até mesmo o presidente da instituição, Alan Greenspan, visto com freqüência como o guru das taxas de juros, referiu-se a essa situação como um “enigma”.

 

Embora vários fatores afetem as taxas de longo prazo, os economistas costumam interpretá-las como uma média das taxas de curto prazo atuais. Já os que negociam com elas direcionam suas expectativas para o futuro, diz Nicholas S. Souleles, professor de Finanças da Wharton. Os rendimentos atuais são conhecidos, mas os de longo prazo são apenas objeto de conjecturas. Eles dependem em grande parte do que o Fed fará com as taxas de curto prazo no futuro,  e isto depende não somente da filosofia em contínua evolução do Fed, mas também de fatores imprevisíveis que serão por ele avaliados conforme forem surgindo.

 

A matemática pura e simples diz que se o Fed elevar os rendimentos de curto prazo, os de longo prazo também se elevarão — mas não tanto quanto os primeiros, uma vez que os rendimentos de curto prazo são apenas parte do sistema que governa os rendimentos de longo prazo, observa Souleles. “Sempre avaliamos da seguinte forma: quando o Fed eleva as taxas de curto prazo, as de longo prazo não se elevam com a mesma intensidade.” De modo geral, a elevação das taxas de longo prazo corresponde a dois quintos da elevação das taxas de curto prazo.

 

Atualmente, porém, “as taxas de longo prazo não subiram tanto quanto costumam subir”, disse Souleles, acrescentando que os economistas acreditam terem sido três as razões para isso. Em primeiro lugar, os negociantes de títulos podem estar prevendo uma inflação baixa no futuro, o que permitiria ao Fed manter as taxas de juros baixas, ou abaixá-las ainda mais. Alguns economistas e operadores acreditam que a globalização freará a inflação, à medida que mais produtos e serviços forem produzidos pelas economias de baixo custo.

 

Além disso, acrescenta, o mercado de títulos pode estar prevendo uma desaceleração econômica ou uma recessão, bem como um corte nas taxas para aumentar a oferta de dinheiro e estimular a economia.

Em segundo lugar, as taxas de longo prazo talvez estejam baixas porque a grande demanda por títulos da dívida americana mantém os preços dos títulos elevados, o que reduz o rendimento. Os títulos representam empréstimos feitos pelos compradores aos emissores. Quando a demanda é alta, os emissores, como o governo americano, atraem inúmeros compradores, apesar de oferecerem rendimentos baixos.

 

Vários fatores afetam a demanda por títulos do Tesouro, inclusive seu histórico de segurança perfeita. Contudo, a demanda vem aumentando, diz Souleles, pelo fato de a China, Japão e alguns outros países estarem vendendo mais produtos aos EUA e comprando menos, o que lhes dá um superávit de caixa que aplicam em títulos seguros do Tesouro. “A renda dos chineses é maior do que os seus gastos. Parte dessa poupança acumulada vai para o exterior.”

 

A terceira razão para os baixos rendimentos de longo prazo diz respeito à demanda por “prêmios de risco” por parte dos operadores, assinala Souleles. Em geral, eles exigem rendimentos elevados para compensar riscos relacionados com a aplicação de dinheiro em títulos de longo prazo. Se, por exemplo, as taxas de juros subirem no futuro, os títulos emitidos nesse período serão mais generosos do que os emitidos hoje, portanto haverá uma demanda menor pelos títulos antigos, e seus preços cairão. De igual modo, uma inflação mais elevada no futuro pode comer boa parte dos ganhos com os juros dos títulos.

 

Esses riscos não são tão pronunciados no caso dos títulos de curto prazo, uma vez que eles se converterão em breve, automaticamente, em dinheiro que pode ser investido no que for considerado mais adequado em face das mudanças ocorridas. Portanto, o prêmio de risco é pequeno para os títulos de curto prazo.

 

No momento em que as taxas de longo prazo forem praticamente iguais às de longo prazo, isto talvez signifique que os operadores não acreditam na possibilidade de que as taxas de juros e a inflação subam mais, avalia Souleles. Portanto, não exigem um prêmio de risco tão elevado quanto no passado.

 

No início de janeiro, o Fed liberou as atas de sua reunião de dezembro, indicando que o ciclo de elevação das taxas poderá acabar brevemente. Se as taxas de curto prazo não subirem no futuro, as taxas de longo prazo poderão permanecer baixas.

 

Embora a maior parte dos economistas esteja de acordo em relação aos três grupos de fatores que influenciam as taxas de longo prazo, é praticamente impossível determinar o grau de influência de cada um em períodos específicos, observa Souleles. Os mercados mundiais de títulos são grandes demais e muito distanciados uns dos outros; além disso, diferentes negociadores atribuem pesos distintos aos fatores básicos.

 

Pressão de alta nos preços da energia

Em vista de todos os fatores que podem estar afetando a curva de rendimento atual, dificilmente deve-se esperar uma inflação iminente. Não se pode, porém, descartar totalmente essa possibilidade, observa Francis X. Diebold, professor de Economia, Finanças e Estatística da Wharton.

 

Na verdade, a maior parte das recessões foram precedidas por curvas de rendimento invertidas, na medida em que os operadores antecipam uma redução nas taxas básicas do Fed para estimular a economia, ressalta o professor. “Não vou dizer que há uma recessão a caminho.” Diebold observa, porém, que o futuro também não é necessariamente um mar de rosas. “O mercado de títulos não parece estar tão preocupado com a inflação quanto eu”, acrescenta, argumentando que a crescente demanda de petróleo pela China, Índia e outros países continuará a pressionar para cima os preços da energia, contribuindo para o aumento da inflação.

 

As taxas de juros também deverão subir na medida em que os EUA tentam equacionar o enorme déficit orçamentário do governo, segundo Diebold. Existem apenas três maneiras de abordar o problema — aumentando os impostos, tomando dinheiro emprestado ou imprimindo dinheiro. O governo Bush descartou a primeira possibilidade, e as demais alternativas tendem a elevar as taxas.

 

Portanto, Diebold prevê que a inflação ficará entre 3,5% e 4% no decorrer da próxima década, meio ponto percentual ou um ponto percentual acima da média de longo prazo. Os investidores em títulos do Tesouro de dez anos exigirão um retorno real de cerca de 1,5 ponto acima da inflação, além de um prêmio de risco de um ponto percentual. Isto elevaria o rendimento dos títulos do Tesouro de dez anos para 6% ou 6,5%, um valor bem acima dos atuais 4,3%.

 

Com isso, a curva de rendimento parcialmente invertida de hoje chegaria ao fim. “Os mercados são volúveis”, afirma Diebold. “Portanto, não posso afirmar com certeza o que eu disse, mas não ficaria surpreso se a curva de rendimento se aprofundasse e o rendimento dos títulos de longo prazo se elevasse.”

Citando a Universia Knowledge@Wharton

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"Não se preocupe com a curva de rendimento invertida: ninguém sabe de fato o que ela significa." Universia Knowledge@Wharton. The Wharton School, University of Pennsylvania, [08 February, 2006]. Web. [15 December, 2018] <http://www.knowledgeatwharton.com.br/article/nao-se-preocupe-com-a-curva-de-rendimento-invertida-ninguem-sabe-de-fato-o-que-ela-significa/>

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"Não se preocupe com a curva de rendimento invertida: ninguém sabe de fato o que ela significa" Universia Knowledge@Wharton, [February 08, 2006].
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