A atividade de Fusão e Aquisição: de volta com menos ímpeto

Recentemente empresas dos EUA anunciaram um grande número de operações de fusão e aquisição (F&A). Em novembro a St. Paul Companies, uma empresa de seguros sediada em Minnesota, anunciou sua decisão de se unir à Travelers Property Casualty para criar a segunda maior seguradora dos EUA, com US$ 107 bilhões de ativos totais e prêmios de mais de US$ 20 bilhões. Esta transação se seguiu ao anúncio de intenção de aquisição do FleetBoston pelo Bank of America, em uma operação de US$ 40 bilhões, acrescida de ações. Além disso, a GE revelou seus planos de adquirir a Amersham, uma empresa de ciências da vida e diagnósticos médicos sediada no Reino Unido, com mais de 10.000 empregados e US$ 2,5 bilhões de receita anual.

Para alguns observadores do mercado, essas operações indicam a recuperação do mercado de F&A que esteve em declínio nos últimos anos. Porém, analistas do corpo docente da Wharton e outros profissionais afirmam que o furor das fusões e aquisições dos anos 90 provavelmente não se repetirá. Segundo eles, desta vez as avaliações e expectativas realistas, e não simplesmente o desejo, é que deverão conduzir as operações.

Harbir Singh, professor de administração da Wharton, que realizou uma abrangente pesquisa sobre fusões e alianças estratégicas, acredita que o recente incremento nas operações de F&A reflita o fim da demanda reprimida. “As operações diminuíram depois dos ataques de 11 de setembro, em parte devido à queda dos preços das ações, de modo que as empresas que estavam utilizando ações em suas operações se viram sem condições de prosseguir assim. Desde então, a economia parece ter melhorado, as taxas de juros ainda estão baixas e os preços das ações estão em alta. Em conseqüência, os estímulos econômicos para as F&A reapareceram.”

 

Singh esclarece que, além do processo de melhora da economia, dois fatores de longo prazo estão impulsionando o ressurgimento das fusões e aquisições. O primeiro é a consolidação dos negócios. “Não há dúvida para as empresas, desde o setor de bancos de varejo e seguros até o de especialidades químicas e telecomunicações, de que houve um aumento do tamanho mínimo que uma empresa precisa ter para ser um participante significativo”, diz ele. O segundo é que a globalização está reconfigurando os limites econômicos e políticos de quase todos os setores. “A globalização funciona como uma forma de desregulamentação”, afirma Singh. “As empresas estão olhando para além das fronteiras nacionais com a finalidade de procurar obter o crescimento em mercados globais e as fusões oferecem uma solução eficaz para a expansão em novas regiões.”

 

Apesar do pequeno aumento, é improvável que a atividade de F&A consiga chegar logo aos níveis vertiginosos da época do boom. No período de 2000 a 2002, por exemplo, o valor da atividade de fusões e aquisições retrocedeu, passando de um recorde de US$ 1,33 trilhão para US$ 441,3 bilhões, segundo o Mergerstat, que monitora as fusões e aquisições. O Mergerstat avalia que o valor total das operações foi de US$ 194,2 bilhões no primeiro semestre de 2003, em comparação com cerca de US$ 182 bilhões no primeiro semestre de 2002. O site do Mergerstat registra o fluxo de operações deste ano nos EUA em US$ 487,3 bilhões, em comparação com US$ 428,3 bilhões no ano passado. Na Europa, este ano o fluxo de operações foi de US$ 531,2 bilhões, em comparação com US$ 525,4 bilhões do ano anterior.

 

Se os mercados de F&A ainda estão estagnados em comparação com os anos de boom é porque os fatores que contribuíram para a queda ainda não foram totalmente superados. “Os escândalos corporativos e a incerteza com relação à economia tiveram um papel decisivo no declínio”, afirma Robert W. Holthausen, professor de contabilidade e finanças da Wharton. “Embora as razões econômicas para as fusões e aquisições – inclusive o acesso mais rápido a novos produtos e mercados – ainda estejam presentes, as incertezas levaram mais empresas a aguardar em vez de agir.”

 

A economia abalada também multiplicou os riscos inerentes às F&As, acrescenta ele. “As aquisições ou fusões são operações complexas. Primeiramente é necessário determinar se a estratégia das empresas é compatível, decidir quem vai tocar o negócio e chegar a um acordo sobre como a remuneração será ajustada. Entre outras, estão as questões de impostos e implicações legais e da composição do conselho de administração. Como já vimos, há muitas coisas que podem falhar.”

 

Singh acrescenta que, quando se analisa o que distingue o fracasso do sucesso em uma operação de F&A, “o que conta não é tanto aquilo que se compra, mas sim o que é feito depois da compra e com que eficiência”. Os executivos precisam ter uma “atitude realista” no momento da transação inicial e manter essa objetividade enquanto o negócio recém-adquirido é integrado às operações existentes. Os executivos às vezes “se apaixonam” por uma aquisição e querem que ela funcione a qualquer custo, observa Singh que, juntamente com Holthausen, ministra um curso para executivos na Wharton (Wharton executive education course) sobre desenvolvimento e implementação de estratégias de F&A.

 

Reformulação das normas

A par da economia, dois pronunciamentos de junho de 2001 publicados pelo Conselho de Normas de Contabilidade Financeira (FASB) podem ter contribuído para a diminuição do número de operações de fusões e aquisições, segundo Shaun Kelly, sócio local da KPMG e encarregado dos serviços de transação. A FASB é a organização do setor da indústria que estabelece normas para a contabilidade e os relatórios financeiros.

 

“As normatizações FAS 141 e FAS 142 reformularam as normas sobre o modo como o goodwill é contabilizado”, explica Kelly. “Depois que entraram em vigor, o prêmio (o valor excedente pago pelos ativos da empresa adquirida, em comparação com o valor de mercado) em uma aquisição não é mais contabilizado como despesa ao longo do tempo. Em vez disso, esse prêmio ou goodwill, como é chamado, é analisado quanto ao seu impairment que é contabilizado como despesa quando o valor é conhecido. Isso cria um tipo de boletim que permite que os investidores saibam qual o nível de sucesso ou insucesso que a transação obteve.”

 

O impairment geralmente ocorre se o valor de mercado implícito no goodwill é inferior ao do valor contábil (ou do valor que consta no balanço patrimonial). Quando se trata de goodwill gerado em uma fusão ou aquisição, o impairment pode ocorrer quando o valor atual da aquisição é significativamente menor do que era quando a aquisição foi feita pela primeira vez e permaneceu menor por um grande período.


Antes da divulgação das normatizações FAS 141 e FAS 142, as empresas que faziam aquisições geralmente as contabilizavam pelo método de “união de participações” (pooling of interest) que tornava difícil o cálculo do prêmio para quem não fosse da empresa.

 

Mas como resultado da FAS 141, conhecida como “Business Combinations”, as empresas não podem mais utilizar o tratamento contábil “união de participações” para as aquisições. Em vez disso os ativos devem ser registrados pelo valor de mercado e o prêmio é contabilizado como goodwill. Ao mesmo tempo a FAS 142, chamada de “Goodwill e Outros Ativos Intangíveis”, elimina a amortização do goodwill, o que significa que as empresas em geral são obrigadas a manter os prêmios contabilizados por tempo indefinido.

 

Embora isso possa parecer positivo, as empresas também têm de analisar seus goodwill anualmente para determinar se seus valores têm declinado constantemente. Se isso ocorrer, o valor do goodwill deve ser atualizado nos livros para refletir o valor atual.

 

Kelly observa, entretanto, que, à medida que as empresas aprendam a lidar com as exigências de relatórios das FAS 141 e 142, bem como com outros desafios, o mercado de fusões e aquisições continuará a retomada. “Não se trata de um pico de aumento”, ele declara, “mas representa um crescimento estável de fato.”

 

Isso, segundo Kelly, porque “as fusões e aquisições ainda são um setor-chave da estratégia corporativa”, oferecendo acesso a novos mercados, tecnologia e consumidores. Mas ele acrescenta que as avaliações atualmente são mais realistas. “As fusões e aquisições têm agora maior probabilidade de fazerem parte de uma estratégia bem pensada, em vez de serem apenas operações feitas no calor do momento”, afirmou. “Os altos executivos e o conselho de administração tendem a primeiro fazer perguntas: como a operação se adequa à estratégia da empresa? Quais são as vantagens, se é que existem, de comprar tecnologia por meio de uma aquisição em vez de desenvolvê-la internamente? Como as firmas serão integradas? Foram tomados os devidos cuidados?”

 

A abordagem metódica de hoje contrasta fortemente com o suposto estilo de algumas empresas famosas, como a WorldCom, observa Holthausen. Vários relatórios sugeriram “que inúmeros conselhos não foram suficientemente criteriosos em suas funções de supervisão durante o boom de aquisições da década de 1990. Algumas das conclusões sobre a WorldCom indicam que o conselho às vezes despendia somente cerca de 20 a 30 minutos para analisar uma aquisição multibilionária”.

 

Existem razões que justificam um exame mais minucioso por parte dos conselhos. Em primeiro lugar, o recuo nos preços das ações (em comparação com o final dos anos 1990) significa que não é tão fácil para um comprador utilizar uma ação inflacionada como moeda de troca em uma aquisição. Um número maior de operações requer pelo menos algum dinheiro vivo, o que pode encorajar os diretores a se engajarem em um nível mais profundo de análise antes de aprovarem uma transação.

 

Mas Holthausen afirma que a legislação regulatória, como a Sarbanes-Oxley, é outra razão. A Lei “Sarbanes-Oxley não tem nenhum ponto que trate especificamente da responsabilidade do conselho em uma fusão ou aquisição”, ressalta ele. “Mas ela requer uma maior responsabilização por parte da diretoria e do conselho, o que tende a levar os diretores para a direção certa.”

 

Tendência, ou falso começo?

Os ingredientes podem realmente já estar preparados para o ressurgimento das fusões e aquisições. Mas Tom Butler, sócio da PricewaterhouseCoopers na prática de serviços de transação, não parece estar a ponto de declarar o início de uma tendência. “Certamente houve um aumento rápido, mas nós já presenciamos retomadas falsas antes”, adverte ele. “Entretanto, acredito que esse aumento terá fôlego por causa do aquecimento do mercado de empréstimos de alta rentabilidade. Se esse mercado esfriar, o mercado de fusões e aquisições também poderá esfriar e essa teria sido apenas mais uma falsa retomada. Mas este parece mais verossímil que os demais.”

 

Ele acrescenta que os últimos dois meses têm sido muito movimentados. “Por enquanto os bancos estão de volta ao mercado, apesar de muitos terem “se queimado” com o último aumento de volume de fusões e aquisições”, declara ele. “Ninguém sabe, porém, se essa atividade vai continuar. Desta vez os bancos querem que o EBITDA (earnings before interest, taxes, depreciation and amortization: lucros antes de juros, impostos, depreciação e amortização) seja minuciosamente examinado e querem também ter certeza de que os compradores podem melhorá-lo, e não apenas depender de aumentos dos índices de valorização.”

 

Luis Acosta, diretor administrativo da GE Corporate Financial Services, também faz algumas considerações sobre a questão. Em recente apresentação na conferência M&A East, intitulada “You’ve Signed The Deal – Now How Do You Get It Financed?” (Você Aprovou a Operação – Agora Como Vai Financiá-la?) observou que a captação de recursos para aquisições em 2002 atingiu somente US$ 17 bilhões, menos da metade do nível de 2001 e muito distante do pico de US$ 63,3 bilhões alcançado em 2000. Durante o primeiro semestre de 2003, só US$ 4,1 bilhões foram captados. Mas Acosta assinala também que, apesar da diminuição na captação de capital, no frigir dos ovos a aquisição de capital acionário e de capital de risco continua vigorosa.


“O mercado de operações continua a ser um desafio por causa da incerteza econômica”, diz ele. “Além do mais, continua a consolidação dos credores, o que limita a escolha e a disponibilidade e as carteiras de credores continuam apresentando problemas, com 8,7% dos emissores que fazem parte do índice S&P/LSTA (Loan Syndications and Trading Association) em situação de falta de pagamento ou falência em 2002.”

Apesar das preocupações, Acosta é otimista. “Os patrocinadores de private equity continuam a ser atraídos pela alta qualidade e as operações estão sendo cuidadosamente estruturadas e avaliadas para conseguir a aceitação do mercado”, ele observa. “Há mais cautela, mas continua a haver oportunidades no segmento médio de mercado”.

 

No longo prazo, diz Holthausen, há uma boa oportunidade de que o mercado de fusões e aquisições prossiga em sua recuperação. “O caminho não tem sido fácil, mas à medida que nos distanciarmos dos escândalos corporativos dos últimos anos, as pessoas estarão mais à vontade”, sugere ele. “E ainda há boas razões para as F&As. A atividade tem uma história cíclica – as ondas de fusões e aquisições se alternam com períodos de pouca atividade, para depois recomeçarem novamente”. Singh também é otimista. “É bom constatar que, atualmente, muitas operações de fusões e aquisições sejam realizadas à base de dinheiro vivo e que as ações sejam agora valorizadas adequadamente”, afirma ele. “Essas forças disciplinam as empresas.”

Citando a Universia Knowledge@Wharton

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"A atividade de Fusão e Aquisição: de volta com menos ímpeto." Universia Knowledge@Wharton. The Wharton School, University of Pennsylvania, [14 January, 2004]. Web. [14 June, 2021] <https://www.knowledgeatwharton.com.br/article/a-atividade-de-fusao-e-aquisicao-de-volta-com-menos-impeto/>

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A atividade de Fusão e Aquisição: de volta com menos ímpeto. Universia Knowledge@Wharton (2004, January 14). Retrieved from https://www.knowledgeatwharton.com.br/article/a-atividade-de-fusao-e-aquisicao-de-volta-com-menos-impeto/

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"A atividade de Fusão e Aquisição: de volta com menos ímpeto" Universia Knowledge@Wharton, [January 14, 2004].
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